再びサプライズはもたらされるか？ エヌビディア決算で明らかになるAI相場の真贋＜今中能夫の米国株ハイテク・ウォーズ＞

◆引き続き旺盛な生成AI需要を示したハイテク決算

　この１カ月、日本株市場同様に大きく揺れ動いた米国株市場だったが、そうした外的要因はひとまず脇に置き、ハイテク各社の決算に焦点を当ててみたい。今回の決算とマーケットの反応をひと言で総括すると、米国株市場は「事業としてのAI（人工知能）は本当に儲かるのか」を見定める段階に入ったと言えるだろう。

　まず、各社の決算を見てみると、引き続き、生成AIへの需要は旺盛であることが分かる。マイクロソフトの2024年6月期決算発表によると、「Chat（チャット）GPT」を搭載した同社の生成AIサービス、「Copilot（コパイロット）」の普及は着実に進んでいるが、マイクロソフトの業績を持ち上げるところまでには至っていない。ただし、生成AI関連の需要自体は活発で、同社のクラウドサービス、「Azure（アジュール）」の設備が需要に追い付いていない状態だという。

　アマゾン・ドット・コムは、前回の24年1-3月期決算で、生成AI関連売上高の累計がすでに数十億ドルになったと発表していたが、24年4-6月期決算でも「AWS（アマゾン・ウェブ・サービス）」がAI需要によって前年同期比19％と大幅な増収となり、AIサーバー首位のスーパー・マイクロ・コンピューターの24年4-6月期決算でも、AIサーバーの受注残が過去最大となったと発表された。

　ただし、AWSやアジュールを始めとした大手クラウドサービスの顧客は、現時点では生成AIそのものの開発や生成AIを使ったアプリケーションソフトの開発需要が中心で、生成AIを組み込んだ情報システムを企業が運用するところまでには広がっていない。業績を見ても、いまのところ生成AIが事業全体に目立った収益貢献をするまでには至っていない。

　こうした状況を受けて、生成AIは騒がれているほどの社会的なニーズはないのではないか、という声も聞く。そうしたAIへの懐疑論が、8月初めの株価暴落を呼んだ一因であることは確かだろう。だが、エンドユーザーに生成AIが普及していくためにはまだいくつかのプロセスが必要だ。例えば大企業の現場に降りていくには、企業ニーズに応じて各種の生成AIを組み込んだ大規模なシステム構築が必要だし、著作権などの問題もクリアしなければならない。社会全体に普及していくにはまだ相応の時間がかかるのだ。

◆メタはAI活用法で成功、グーグルは一歩後退か？

　一方、生成AIの普及がいち早く進んでいる分野といえば真っ先に挙げられるのが広告だ。生成AIが登場した初期から、広告クリエイターたちは画像やイラストの作成に活用しているが、いまではオープンAIのチャットGPTはもちろん、アドビの「Firefly（ファイアフライ）」や、グーグル（アルファベット）の「Gemini（ジェミニ）」など、各社の生成AIを使い分けるクリエイターも少なくない。

　また、マイクロソフトの説明では、同社の有料ソフトウェア管理サービス「GitHub（ギットハブ）」を通してソフト開発者やプログラマーなどの専門家の多くがコパイロットを使い出している。つまりクリエイターやプログラマーなどの専門分野では、すでに十分に生成AIが活用されているということだ。

　生成AIの広告活用という点では、メタ・プラットフォームズのケースが分かりやすい。ネット広告の世界では、以前から各社各様のAIを使ってユーザーの嗜好を分析するターゲティング広告を運用してきたのだが、広告AIをさらに進化させることでターゲティングの精度を向上させた。さらにフェイスブックやインスタグラムなどに出稿する広告主に対して生成AIを提供し、広告の制作と配信の両面を強化した。全世界で30億人を超えるユーザーを持つ同社の強みでもあるだろうが、生成AIが主力事業である広告事業の底上げに結び付いているのだ。

　AI懐疑論の中には、膨大な額に積み上がったGAFAM各社の設備投資を問題視する声も聞かれるが、マイクロソフト、アマゾン、メタに関しては、間違いなく今後も大型の設備投資を実行していくだろう。アジュールの設備はいまの需要に追い付いていないし、AWSも同様だ。アマゾンの先日の決算で興味深かったのは、会社側が「皆さんはAWSについて誤解している」と指摘したことだ。世界中に巨大なデータセンターを抱えていて、それらにサーバー、通信機器等の機材を最適配置するための、物流への膨大な投資が必要になるのだと。

　メタは少し前まで株式マーケットから失敗プロジェクト扱いされていたメタバース向けに、巨大なネットワーク投資をしていたのがいまになって生きている。一時は無謀な投資とさえ言われたが、結果的には「つくっていて良かった」のだ。この勢いを受けて、同社も積極的な投資を続けるだろうが、確かなことは、生成AIを本気で事業に取り込んでいくためには、データセンター向けの投資を惜しんではいけないということだ。

　3社に対してアルファベットだけは、AIへの設備投資のあり方を見直すと表明している。一つの要因は、クラウド大手の中では10％強のシェアと、比較的規模が小さいということもあるだろう。だが、これによって同社のAI事業が他社から出遅れることになるかもしれない。同社の株価は8月初めの暴落から戻り切っていないが、これにはこうしたマーケットの疑念があるのではないか。

　株価の低迷ならアマゾンも似たようなものだが、同社の場合は別の理由がある。報道ではEC（電子商取引）の利益率低下などが挙げられていたが、それ以上にマーケットが期待していた自社株買いを実行しなかった、ということが大きかったのではないか。AWSは順調に推移していて、事業への不安は感じない。同社に関しては、押し目は買いにいってもいいと考えている。決算発表では、利益率低下の主因は消費者の節約志向が高まったためと説明していたが、節約志向が高まれば、同社の強みが発揮されるはずだからだ。

　GAFAMの残り1社、アップルについては、アマゾンとは逆に、5月に発表した空前の自社株買いの効力が続いている。24年4-6月期の決算発表では、値引き販売によって中国市場の売り上げが回復し、加えて生成AI搭載の「アップルインテリジェンス」が8月から開発者向けにプログラムを公開することが伝えられた。今秋発売予定の「iPhone16」でどの程度採用されるかは現時点では不明だが、期待感から株価は堅調に推移している。

◆エヌビディア決算の最も注目すべきポイントとは？

　GAFAM各社の決算が出そろったことで、今後のマーケットの焦点は、言うまでもなく8月28日（日本時間：8月29日）のエヌビディア、24年5-7月期決算に移行する。今年に入ってから決算ごとにマーケットにサプライズをもたらしてきた同社に対しては、もうこれ以上のサプライズは期待できないのではないかという声もある。だが、AI半導体への実需は確実に拡大している。私は今回も期待できるのではないかと考えている。前回、24年2-4月期決算では、好業績とともに株式分割や市場想定外の増配が好感されたが、今回のサプライズは、業績そのものではないだろうか。

　今回のエヌビディア決算で私が特に注目したいポイントは、今四半期から生産が開始されている最新GPU「Blackwell（ブラックウェル）」のシリーズの中で、上位機種の「GB200」と「GB200 NVL72」、「GB200 NVL32」の受注がどのぐらいのウエイトを占めているのかということだ。会社側が詳細を発表するかどうかは分からないが、こうした上位機種の受注が多い場合は、生成AI関連システムが巨大化していく過程にあることを示すことになり、売り上げも一気に拡大するからだ。市場予想を上回る業績を達成することもあり得る。先日、「ブラックウェル」の出荷が約３カ月遅れる可能性があると報道されたが、そうなると来期、26年1月期の売り上げが飛躍的に膨らんでいく可能性があるのだ。

　一方で、エヌビディアを追う半導体大手、インテルとアドバンスト・マイクロ・デバイセズ（AMD）はどうか。AMDは8月19日にサーバー大手、ZTシステムズの買収を発表するなどAIサーバー向け半導体事業は好調だが、先日、同社のCPU（中央演算処理装置）に複数の脆弱性が見つかった。ただし、これに対しては修復パッチを提供する模様だ。

　状況が悪いのは2024年4-6月期決算で赤字が拡大し、1万5000人規模のリストラを発表したインテルだ。業績もさることながら、主力のCPUで設計ミスによると思われる不具合が発生し、クラッシュが多発する事態が発生しているのだ。同社は大手半導体メーカーの中で完全にAI戦略で出遅れ、株価もただ1社、"蚊帳の外"といった感で低迷していたが、これによってさらにマーケットの評価を落とした。AI半導体の劣勢に加え、得意のCPUでケチが付いたのだから、当面は厳しい状況が続くと見ざるを得ない。

◆AI相場はまだ始まったばかり……リスクは大統領選とリセッション

　最後に今後の米国株市場の行方を考えてみたい。8月初旬の暴落局面は脱したと言えるが、今後の大きなリスクは二つある。まずは11月の大統領選だが、これは最後の最後まで結果が分からない。市場にとってどちらが望むべき大統領なのかも現時点では一概には言えないが、ドナルド・トランプ氏の暴言癖がマーケットにとって好ましくないことは確かだろう。その点、カマラ・ハリス氏はある意味安定しているのではないか。ハリス氏なら、株式市場を必要以上に混乱させるような言動は取らないのではないかという安心感がある。

　もう一つのリスクは、米国経済のリセッション（景気後退）だ。私は8月の荒れ相場の根本的な原因も、AIバブルの崩壊などではなく、この問題が大きかったと考えている。相場の急変動は、マーケットがリセッションの気配を感じて株式市場との間合いを測ったことによって生じたのではないか。

　現在、出てきている各種の統計を見る限り、インフレが鈍化する一方で消費は堅調で、ソフトランディングへの期待も高まっているが、夏の各社決算でもリセッションを予兆させる結果はところどころで見られた。例えば、マイクロソフトの法人部門やグーグルの「YouTube」広告の売り上げ鈍化、アマゾンのEC部門の増収率と利益率の低下などだ。もし本格的にリセッションへと突入すれば、株式市場から投資マネーが一時的に流出することも覚悟しなければならない。

　とは言え、生成AIに関して言えば、これまで述べたようにまだ一部の専門家に浸透し始めた段階に過ぎない。社会のボリュームゾーンに行き渡るには、少なくともまだ数年、大企業のシステムに本格的に導入するならそれ以上、7～8年はかかるかもしれない。その間、当然波は出てくるのだが、中長期的に生成AIへの投資の流れは継続していく。市場拡大はまだ始まったばかりなのだ。

　投資対象もGAFAMや半導体メーカー、サーバーメーカーだけではない。次の段階では、IBM、オラクル、セールスフォースといったシステムインテグレーターやソフト大手がAIの普及を担うことになる。さらにAIの社会全体への普及を考えれば、著作権やセキュリティーは避けて通れない大きな問題だ。その意味では、ITコンサルティング企業が活躍するフィールドも広がるのではないか。例えばアクセンチュアなどの企業だ。少なくとも中長期でこうした銘柄を保有するというのも悪い選択ではないだろう。

　いずれにせよ、やはり最注目は今週木曜日（アメリカ時間8月28日、日本時間8月29日早朝）のエヌビディア決算となるだろう。もし、ここで市場予想を上回るサプライズが示されれば、AI懐疑論は修正されるのではないだろうか。今年になってからのAI相場の真贋を見極めるうえでも、同社決算からは目を離せない。

【著者】
今中能夫（いまなか・やすお）
楽天証券経済研究所チーフアナリスト　

1961年生まれ。大阪府立大学卒業。岡三証券、シュローダー証券、コメルツ証券などを経て2005年より現職。1998～2001年、日経アナリストランキングソフトウェア部門１位、2000年、同インターネット部門１位。ハイテク業界、半導体業界を対象にした綿密な企業分析に定評がある。楽天証券の投資家向けサイト「トウシル」で注目企業の詳細な決算分析動画およびレポートを随時、公開中。



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